Expliqué : imprimer plus d'argent ou ne pas

L'économie étant au point mort, il n'y a pas assez d'argent sur le marché pour que le gouvernement puisse emprunter. Peut-il demander à la RBI d'imprimer plus d'argent ? Comment fonctionne ce processus et quels sont les arguments qui s'y opposent ?

Les finances du gouvernement étaient déjà surexploitées au début de cette crise, avec son déficit budgétaire (le montant total des emprunts pour combler l'écart entre ses dépenses et ses recettes) bien au-dessus de la limite autorisée. (Source : Bloomberg)

La propagation du COVID-19 a signifié que l'économie indienne, qui ralentissait déjà rapidement au cours des deux dernières années, est complètement au point mort. La plupart des estimations suggèrent que le PIB (produit intérieur brut) de l'Inde augmentera à peine au cours de l'exercice en cours, c'est-à-dire s'il ne se contracte pas, comme ce sera probablement le cas dans la plupart des grandes économies du monde.

Quelle est la raison de cette chute ? Avec un verrouillage à l'échelle nationale, les revenus ont baissé, tout comme les niveaux de consommation. En d'autres termes, la demande de biens (disons une pizza ou une voiture) et de services (disons une coupe de cheveux ou des vacances) dans l'économie a diminué.

Que peut-on faire pour stimuler la demande? Les gens ont besoin d'argent. Mais, bien sûr, qui leur donnera de l'argent. Des PDG les plus haut placés aux travailleurs bloqués, les revenus ont été fortement touchés, voire complètement taris.

Qui fait quoi ?

De son côté, la Reserve Bank of India (RBI) a tenté d'augmenter la liquidité du système financier. Il a acheté des obligations d'État au système financier et lui a laissé de l'argent. La plupart des banques, cependant, ne sont pas disposées à accorder de nouveaux prêts car elles ont une aversion pour le risque. De plus, ce processus peut prendre du temps.

Les finances du gouvernement étaient déjà surexploitées au début de cette crise, avec son déficit budgétaire (le montant total des emprunts pour combler l'écart entre ses dépenses et ses recettes) bien au-dessus de la limite autorisée.

Fluctuations de la dette britannique sur trois siècles. Aucun niveau d'endettement idéal n'est gravé dans le marbre. Cliquez pour agrandir

Dans l'état actuel des choses, dans des circonstances normales, simplement parce que l'économie est au point mort et que le gouvernement ne percevra pas ses recettes, le déficit budgétaire des administrations publiques (c'est-à-dire des États du Centre plus) devrait atteindre environ 15 % du PIB lorsque la la limite autorisée n'est que de 6 %.

En plus de cela, si le gouvernement devait fournir une sorte de plan de sauvetage ou de secours, il devrait emprunter une somme énorme. Le déficit budgétaire va grimper en flèche.

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De plus, pour que le gouvernement emprunte de l'argent, le marché devrait l'avoir comme épargne. Les données montrent que l'épargne des ménages nationaux a faibli et est à peine suffisante pour financer les besoins d'emprunt existants du gouvernement. Les investisseurs étrangers, eux aussi, se sont retirés et se sont précipités vers des économies plus sûres comme les États-Unis, et ne sont pas disposés à prêter en ces temps d'incertitude.

Il n'y a donc pas assez d'argent sur le marché pour que le gouvernement puisse emprunter. De plus, comme le gouvernement emprunte davantage sur le marché, il fait monter le taux d'intérêt.

En tant que tel, dans le cadre économique normal, les choses ne peuvent qu'empirer avant de s'améliorer, et le processus de rétablissement pourrait être douloureusement lent et semé d'épreuves : les enfants ne reçoivent pas d'éducation, les affamés ne reçoivent pas de repas adéquats et ainsi de suite.

Mais il existe une solution : la monétisation directe du déficit public.

Qu'est-ce que la monétisation directe du déficit ?

Imaginez un scénario où le gouvernement traite directement avec la RBI - en contournant le système financier - et lui demande d'imprimer de nouvelles devises en échange de nouvelles obligations que le gouvernement donne à la RBI. Désormais, le gouvernement aurait l'argent pour dépenser et atténuer le stress dans l'économie - via des transferts directs de prestations aux pauvres ou en commençant la construction d'un hôpital ou en fournissant des subventions salariales aux travailleurs des petites et moyennes entreprises, etc.

Au lieu d'imprimer cet argent, qui est un passif pour la RBI (rappelez-vous que chaque billet de banque a le gouverneur de la RBI promettant de payer au porteur la somme désignée de roupies), il obtient des obligations d'État, qui sont un atout pour la RBI puisque ces les obligations portent la promesse du gouvernement de rembourser la somme désignée à une date précise. Et comme le gouvernement ne devrait pas faire défaut, la RBI est classée dans son bilan alors même que le gouvernement peut continuer à redémarrer l'économie.

Ceci est différent de la monétisation indirecte que la RBI effectue lorsqu'elle effectue les opérations dites d'Open Market (OMO) et/ou achète des obligations sur le marché secondaire.

D'autres pays le font-ils pour contrer la crise économique liée au COVID-19 ?

Oui. Au Royaume-Uni, le 9 avril, la Banque d'Angleterre a étendu la facilité de monétisation directe au gouvernement britannique, même si Andrew Bailey, gouverneur de la Banque d'Angleterre, s'y est opposé jusqu'au dernier moment.

L'Inde a-t-elle déjà fait cela dans le passé ?

Oui, jusqu'en 1997, la RBI monétise automatiquement le déficit du gouvernement. Cependant, la monétisation directe du déficit public a ses inconvénients. En 1994, Manmohan Singh (ancien gouverneur de la RBI puis ministre des Finances) et C Rangarajan, alors gouverneur de la RBI, ont décidé de mettre fin à cette facilité d'ici 1997.

Maintenant, cependant, même Rangarajan pense que l'Inde devrait recourir à la monétisation du déficit. La monétisation du déficit est inévitable. Une augmentation aussi importante des dépenses ne peut être gérée sans monétisation de la dette publique, a-t-il déclaré récemment.

Alors, pourquoi le gouvernement ne demande-t-il pas à la RBI d'imprimer de l'argent frais ?

La monétisation directe du déficit est une question très contestée. Un autre ancien gouverneur de la RBI, D Subbarao, a récemment mis en garde contre cela. Subbarao a écrit dans le Financial Times : Il ne fait aucun doute que l'Inde doit emprunter et dépenser davantage dans cette crise ; c'est un impératif moral et politique. Mais New Delhi ne doit pas oublier que sa crise meurtrière de balance des paiements en 1991, et une quasi-crise en 2013, étaient, au fond, le résultat d'une prodigalité budgétaire prolongée.

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Quels sont les principaux problèmes liés à la monétisation directe du déficit public ?

Le principal argument contre elle ne tient pas tant à son initiation qu'à sa fin. Idéalement, cet outil offre une opportunité au gouvernement de stimuler la demande globale au moment où la demande privée a chuté, comme c'est le cas aujourd'hui. Mais si les gouvernements ne se retirent pas assez tôt, cet outil sème également les graines d'une autre crise.

Voici comment : les dépenses publiques utilisant cet argent neuf augmentent les revenus et augmentent la demande privée dans l'économie. Ainsi, il alimente l'inflation. Une légère augmentation de l'inflation est salutaire car elle encourage l'activité des entreprises. Mais si le gouvernement ne s'arrête pas à temps, de plus en plus d'argent inonde le marché et crée une forte inflation. Et comme l'inflation est révélée avec un décalage, il est souvent trop tard pour que les gouvernements se rendent compte qu'ils ont trop emprunté. Une inflation plus élevée et une dette publique plus élevée fournissent des motifs d'instabilité macroéconomique, comme l'a mentionné Subbarao.

A quel niveau la dette publique devrait-elle idéalement être limitée ?

Bien qu'aucun niveau d'endettement idéal ne soit gravé dans le marbre (voir le graphique, montrant comment la dette publique au Royaume-Uni a fluctué sur trois siècles), la plupart des économistes pensent que les économies en développement comme l'Inde ne devraient pas avoir une dette supérieure à 80 à 90 % du PIB. À l'heure actuelle, il représente environ 70 % du PIB de l'Inde.

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Elle devrait s'engager sur un montant prédéterminé d'emprunts supplémentaires et à revenir sur l'action une fois la crise passée. Seule une telle restriction budgétaire explicitement affirmée peut conserver la confiance du marché dans une économie émergente, a écrit Subbarao.

L'autre argument contre la monétisation directe est que les gouvernements sont considérés comme inefficaces et corrompus dans leurs choix de dépenses - par exemple, qui renflouer et dans quelle mesure.

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